Otro artículo traducido sobre cómo ven los del Financial Times el fin del boom inmobiliario español al que estamos asistiendo en estos meses.

El original. Como siempre, admito encantada cualquier tipo de corrección, porque entre que no tengo la carrera de traducción (sólo un mísero First Certificate en la Escuela Oficial de Idiomas y la inestimable ayuda de Wordreference.com) y no domino con soltura los términos económicos, puede que algo esté mal o sea mejorable.

Allá va.





En España, el dolor seguirá a años de rápido crecimiento económico.

¿Importan los déficits por cuenta corriente dentro de una unión monetaria? Las respuestas son “no” y “sí”: no, porque no puede haber una crisis monetaria; y sí, porque no puede haber una crisis monetaria. Donde surgen divergencias insostenibles en cuanto a la competitividad, el ajuste se produce en gran parte a través de cambios en los costes nominales relativos, particularmente en el trabajo. Cuanto más grande sea el ajuste requerido, mayor será el dolor.

El reto planteado por la diferencia de competitividad dentro de la eurozona ha sido ampliamente discutido en el caso de Italia. Pero España es más interesante. En España, a diferencia de Italia, ha habido un enorme éxito económico. España, a diferencia de Italia, tiene un enorme déficit de cuenta corriente; España, a diferencia de Italia, ha disfrutado de un gran boom en la construcción. Pero España, esta vez al igual que Italia, tiene un crecimiento de la productividad bajo y su competitividad en el exterior se está deteriorando.

La pregunta, entonces, no es si se producirá el ajuste, porque es seguro que ocurrirá. La pregunta es cómo ocurrirá.

Entre 2001 y 2005, la eurozona era el gigante enfermo de la economía mundial. Durante esos cinco años, su media de crecimiento era de sólo el 1.4% anual. Como respuesta, el Banco Central Europeo adoptó una política monetaria expansiva. Pero el impacto de los bajos tipos de interés no fue más grande allí donde la demanda era más débil, sino donde las condiciones para un boom inmobiliario eran mejores: notablemente en Irlanda y en España. (ver gráfico)





El comportamiento general de la economía española ha dado pié a la euforia. Como se ve en el último estudio de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico: “el país ha experimentado su decimotercero año consecutivo de fuerte crecimiento. La vitalidad económica ha tenido el efecto de reducir el margen en el PIB per cápita con la media del área euro desde el 20% hasta menos del 12% a lo largo de la pasada década.”

Esta impresionante expansión ha sido conducida, del lado de la oferta, por enormes crecimientos del empleo, incluyendo a los inmigrantes. Entre 1998 y 2006, el empleo contribuyó a tres puntos porcentuales del crecimiento potencial anual del PIB español, y la productividad sólo medio punto. La contribución del “factor productividad” –o el aumento de la eficiencia con la que se usan los factores de producción- era negativa, unos -0.2 puntos porcentuales anuales.

Mientras tanto, en el lado de la demanda, el consumo interno y la inversión, particularmente la construcción, son los que han conducido la economía. Entre 2002 y 2006, la construcción crecía a una media del 6% al año, en términos reales. En 2004, la inversión inmobiliaria contabilizaba el 8% del PIB, sólo superado entre los miembros de la OCDE por Irlanda.

Mientras tanto, la balanza exterior se deterioraba de año en año (ver gráfica). El año pasado el déficit por cuenta corriente ascendía a 107 billones de dólares, el mayor del mundo después de los Estados Unidos. Por debajo del 9% del PIB, también fue la mayor de la eurozona en este aspecto, sólo por detrás de Grecia. Incluso sin los déficits españoles, la eurozona ha tenido un considerable superavit de cuenta corriente, en gran parte reflejando la tendencia de Alemania, y eso puede haber agravado los desequilibrios globales (ver gráfica).









“¿Y qué?” puede ser una pregunta razonable. ¿Por qué la aparición de presuntos desequilibrios dentro de la eurozona pueden tener más importancia que la balanza de pagos entre Escocia e Inglaterra? De hecho, ¿no son los enormes flujos de capitales como contrapartida a los superavits y déficits por cuenta corriente lo que quiere alcanzar la creación de una unión monetaria?

En ausencia de liquidez y riesgo de expropiación, los inversores buscan la mejor rentabilidad donde ésta se encuentra. Si esto acaba generando una gran masa de prestatarios viviendo en un país (o región) concreto, seguramente carece de importancia.

Hasta cierto punto, esta argumentación es correcta. Pero si los inversores no son conscientes de la interdependencia de los riesgos que están corriendo, pueden encontrarse con que sus deudores no tienen una línea de crédito tan boyante como ellos habían imaginado. De forma más precisa, los prestatarios dentro del boom de la construcción probablemente verán que un descenso del mercado inmobiliario afecta a la solvencia de muchos deudores. Pueden entonces decidir retirar el crédito o dejar de conceder nuevos préstamos muy repentinamente. Si eso ocurre, llevará a una recesión en la región, al menos en cuanto a contratos para construcción.

Así, dentro de una unión monetaria, el riesgo monetario se convierte en riesgo crediticio. Una vez más, incluso bancarrota generalizada puede no importar mucho si los sueldos y los precios son razonablemente flexibles tanto en términos nominales como reales, o si es fácil expandir la producción de bienes y servicios competitivos. El ajuste entonces es relativamente sencillo, como nos enseñaron las economías nórdicas o del este asiático en un pasado no muy lejano.

En estos casos es al menos relativamente fácil reemplazar la demanda interna que se ha perdido con demanda externa. Pero es muy difícil confiar en que esto sea lo que ocurra en España cuando acaben los booms inmobiliario y de construcción, por seis razones, todas las cuales aparecen en el informe de la OCDE: primero, España ha sufrido una considerable pérdida de competitividad (ver gráfica); segundo, la capacidad tecnológica de las industrias españolas de bienes muebles es débil en muchos aspectos; tercero, la mayoría del reciente esfuerzo inversor español ha ido a la producción de no exportables, particularmente edificios; cuarto, las industrias españolas son relativamente vulnerables a la competencia de productores baratos en el centro y este de Europa y Asia; quinto, el crecimiento de la productividad subyacente ha sido bajo, lo que hará aún más difícil restaurar la competitividad; y finalmente, las rebajas salariales son muy rígidas y por encima de todo, poco receptivas a las condiciones en la eurozona.

España ha disfrutado de un maravilloso boom a la vez que se daba una débil demanda en el área del euro y una política económica expansiva. Según la zona euro se recupera, la política monetaria se endurece. Mientras España se beneficiara de de una mayor demanda entre sus principales socios, sus prestatarios afrontarían un aumento considerable en la carga crediticia. Esto debe acercarnos al punto en el que el notable boom del crédito hipotecario y de la construcción llegue a su fin. Entonces el ajuste deberá comenzar y los políticos españoles tendrán que bregar con las consecuencias.

Para España, mejores tiempos en la eurozona presagian un desafío mucho mayor. Necesita ajustarse a un camino distinto y más sostenible. Dentro de una década podremos hacernos una mejor idea de la que tenemos hoy de hasta dónde puede crecer una de las, hasta ahora, economías de más éxito de Europa dentro de la camisa de fuerza de la unión monetaria.



En resumen, que dan por sentado que navegamos a toda máquina y sin remedio hacia el puerto de Ostia, y se preguntan con curiosidad cómo vamos a salir, porque dado que el gobierno no puede hacer nada al respecto de los tipos de interes, no puede devaluar la moneda, ni hacer nada que sea competencia de la Unión Europea, sólo le queda aumentar la competitividad, o bien mediante un cambio estructural que hiciera pasar el motor económico de la construcción y el turismo a un gran tejido insdustrial de bienes exportables, o bien reduciendo los sueldos a la mínima expresión.

Esto es España, ¿adivinais cual será opción elegida por las empresas españolas?